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ポール・クルーグマン 「債務、デレバレッジング、流動性の罠」

●Paul Krugman, “Debt, deleveraging, and the liquidity trap“(VOX, November 18, 2010)


現在先進国経済でたたかわされている政策論議の中で大きな注目を集めているのは「債務」である。不況やデフレーションを避けるためには拡張的な財政政策が必要だと主張する論者がいる一方で、債務が原因で生じた問題を債務(政府債務)をさらに増やすことを通じて解決することなどできない話だと主張する論者もいる。本論説の目的は、債務ショックとそれに対する政策反応の検討を可能とするためについ最近になって考案されたエッガートソン=クルーグマンモデルのロジックの核となる部分を説明することである。モデルの中に異質なエージェント(経済主体)を導入することにより、エッガートソン=クルーグマンモデルは「貯蓄のパラドックス」を無理なく説明するばかりか、サプライサイドにおける新たなパラドックス-「精励のパラドックス」と「伸縮性のパラドックス」-の発見にも成功している。エッガートソン=クルーグマンモデルによれば、これまで大半の経済学者は現下のマクロ経済問題を間違って捉えてきており、アメリカやEUにおける現実の政策は間違った方向に向かっている、ということが示唆されることになるであろう。

現下のアメリカやヨーロッパを悩ましている経済問題を巡る議論の中で最も頻繁に登場する単語があるとすれば、それは「債務」(“debt”)という単語ということで間違いないだろう。2000年~2008年の間に、アメリカの家計債務の対可処分所得比は96%から128%に、イギリスのそれは105%から160%に、スペインのそれは69%から130%に、それぞれ上昇を見せることになった。急速に累積する債務が危機のお膳立てをし、過剰な債務が景気回復の足を引っ張り続けている、と広く語られているところである。

不足するフォーマルなモデル

現在債務に対して向けられている関心は、フィッシャー(Irving Fisher)の債務デフレ(デット・デフレ)理論(1931年)からここにきて再び注目されているミンスキー(Hyman Minsky)の金融不安定性仮説(1986年)、そしてクー(Richard Koo)のバランスシート不況モデル(2008年)にまでわたる経済分析上の長い伝統に立ち返るものであると言える。しかしながら、現下の経済的な困難に関する人気のある議論の中で債務に対して大きな注目が寄せられており、また景気の落ち込みをもたらす重要な要因として債務の役割に着目する経済学上の長い伝統が存在するにもかかわらず、政策論議の場で債務に対して向けられる強い関心に合致するような経済政策-特に財政政策と金融政策-に関するモデルは現在のところ驚くほど不足している。今もなお、多くの分析(私自身のものも含めて)は代表的個人モデル(representative-agent model)に基づいてなされているが、代表的個人モデルでは、モデルの性質上、ある経済主体が債務者であり、他の経済主体が債権者である、という事実がいかなる結果をもたらすことになるかを取り扱うことができないのである。

現在エッガートソン(Gauti Eggertsson)と共同で進めている研究(Eggertsson and Krugman 2010)において、我々はこの欠陥の修正を意図した単純な分析枠組みを構築しようと試みている。単純な枠組みではあるが、このモデルは現在世界経済が直面している問題に対して重要な洞察を提供することになるだろうと個人的には信じている。また、このモデルによれば、現実の政策に影響を与えている通念(conventional wisdom)の多くは現下のような状況においては誤った観念である、ということが示唆されることになるだろう。

モデルのコアとなる経済学的なロジック

我々のモデルは標準的なニューケインジアンモデルが描写する経済とほとんど同じ構造を有するものであるが、我々のモデルでは代表的な個人(representative agent)の代わりに2タイプのエージェント(経済主体)-「気長な」(“patient”)タイプと「気短な」(“impatient”)タイプ-の存在が想定されている(訳注)。我々のモデルでは「気短な」エージェントが「気長な」エージェントから借入れを行うことになる。ただし、個々のエージェントが借り入れ可能である債務の水準には上限-レバレッジの安全性(どの程度のレバレッジの水準であれば安全であるか)について一般的に抱かれている判断に基づいて暗黙のうちに設定される制限-が存在している。

異質な2タイプのエージェントを導入することにより、「デレバレッジングショック」(“deleveraging shock”;deleveraging=債務圧縮)の結果として今現実に世界経済が直面しているような危機をモデル化することが可能となる。具体的な理由はどうであれ、受け入れ可能な(=安全であるとみなされる)債務水準の上限が突然引き下げられる瞬間がやってくる-「ミンスキー・モーメント」(“Minsky moment”)の到来-。受け入れ可能な債務水準の上限が低下することによって債務者は(ショックによって低下した新たな債務水準の上限に向けて既存の債務を圧縮するために)支出の急速な切り詰めを強いられることになる。このような状況で経済が不況に陥ることを防ごうとするのであれば、他のエージェントが支出を増加させるような刺激―例えば金利の低下―が経済に対して提供される必要がある。しかしながら、デレバレッジングショックがあまりにも大規模であるために、金利がゼロ%にまで引き下げられてもなお不況を回避する上では十分ではないかもしれない。つまり、大規模なデレバレッジングショックの結果として経済が流動性の罠に陥ってしまう可能性がある-それも比較的容易にある-わけである。

この分析から直截的かつ自然なかたちでフィッシャー流のデット・デフレーションの過程が導き出されることになる。債務契約が名目単位(貨幣単位)で締結されており、デレバレッジングショックによって物価が下落するとすれば、結果として債務の実質的な負担が増加することになる。債務の実質的な負担が増加することによって債務者が直面する支出切り詰め圧力はさらに高まることになり、債務者が直面する支出切り詰め圧力がさらに高まることによって当初のショックが増幅されることになる。フィッシャー流のデット・デフレーション効果が有するインプリケーションの一つは、デレバレッジングショックの発生後には総需要曲線は右下がりではなくて右上がりの形状を持つ可能性がある、ということである。つまり、物価の下落によって財やサービスに対する総需要が減少する可能性がある、ということである。

さらに我々のモデルは、大規模なデレバレッジングショックの発生によって経済が真っ逆さまの世界(world of topsy-turvy)-これまで妥当であったルールの多くがもはや通用しなくなる世界-に誘われることも明らかにしている。この真っ逆さまの世界では、古い伝統を持つものの長らく無視されてきた「貯蓄のパラドックス(あるいは節約のパラドックス)」(paradox of thrift)-個々人がもっと貯蓄しようと試みることで全体としての総貯蓄が減少してしまう、というパラドックス-やサプライサイドにおける新たな2つのパラドックス、すなわち、「精励のパラドックス」(“paradox of toil”)―潜在GDPが上昇することで現実のGDPが減少してしまう、というパラドックス-と「伸縮性のパラドックス」(“paradox of flexibility”)-労働者が名目賃金のカットをこれまで以上に抵抗なく受け入れるようになることで現実の失業が増加してしまう、というパラドックス-とが成り立つのである。

しかしながら、我々のモデルが特に新しい洞察を提供するように思われるのは財政政策の分析においてである。

財政政策に対するインプリケーション

現在の政策論議の場においては、債務はしばしば失業解消を目的とした拡張的な財政政策を薦める主張を撥ねつける際の論拠の一つとして引き合いに出される傾向にある。拡張的な財政政策に批判的な論者はこう主張する。「債務によって引き起こされた問題を債務をさらに増やすことによって解決することはできない」と。また、多くの人々はこう語る。「家計の借り入れは行き過ぎだった」と。「今度は政府に借り入れをもっと増やしてもらいたいとでも言うのかい?」というわけである。

以上の財政政策批判のどこがおかしいのであろうか? 先の財政政策批判においては、暗黙のうちに、「債務は債務である」、つまりは、誰がお金を借りているかは重要ではない、と想定されている。しかしながらそんなことはあり得ない。もし誰がお金を借りているかが重要ではないとしたら、そもそも債務が問題を生じさせることはないだろう。第一次近似としては、一国レベルでみると、債務というのは我々が我々自身から借り入れたお金である、ということは確かである。アメリカは中国その他の国に対して債務を負っているではないか、というのはもっともな意見だが、そのことは今問題にしている争点の核心となるものではない。海外から借り入れた債務を無視するか、あるいは、世界経済全体のレベルで見れば、全体的な債務の水準は全体的な純資産に対して影響を及ぼすものではない。ある人が借り入れた債務は他の人が保有する資産なのである。

となると、債務の水準が重要となることがあるとすれば、それは、債務の分配が重要となる限りにおいてであり、高水準の債務を抱える経済主体が直面する制約と低水準の債務を抱える経済主体が直面する制約とが異なる限りにおいてである、ということになる。このことは、すべての債務はまったく同じものとして創造されるわけではない、ということを意味している。そして、過去の(ある経済主体による)過剰な借り入れが原因で生じた問題を現在の(また別の経済主体による)借り入れによって解決し得るのは、すべての債務がまったく同じものではないからなのである。この点は我々のモデルが非常に明瞭に示しているところである。我々のモデルによれば、少なくとも原則としては、国債発行によって賄われた政府支出(deficit-financed government spending)は、高水準の債務を抱えた民間の経済主体がバランスシートの改善を進めている間にあっても、経済が失業の増加やデフレーションを経験せずにすますことを可能とするのである。また、我々のモデルによれば、政府はデレバレッジングの危機が過ぎ去ったのちに自らが抱える債務を返済し得ることが示されている。

本論説の内容を要約すると、債務の役割と債務者が直面する制約とを真剣に(あるいは明示的に)考慮に入れることで、現在世界経済が直面している問題とその(あり得る)解決策とに対するずっとクリアな見通しを得ることができる、ということである。そして、そう、我々の分析が示唆していることは、政策当局者に対して(政策的に何をなすべきかという点について)指針を提供している現在の通念はほぼ完璧に間違っている、ということである。

<参考文献>

〇Eggertsson, Gauti and Krugman, Paul (2010), “Debt, Deleveraging, and the Liquidity Trap(pdf)”, mimeo
〇Fisher, Irving, (1933), “The Debt-Deflation Theory of Great Depressions(pdf)”, Econometrica, Vol. 1, no. 4.
〇Koo, Richard (2008), The Holy Grail of Macroeconomics: Lessons from Japan’s Great Recession, Wiley.
〇Minsky, Hyman (1986), Stabilizing an Unstable Economy, New Haven: Yale University Press.

 


(訳注)参考文献にもあがっている本論説の基になった論文(Eggertsson and Krugman 2010)によれば、2タイプのエージェントはそれぞれが有する時間選好率の違いによって区別されることになる。「気長な」(“patient”)/「気短な」(“impatient”)、というエージェントの名前からも予測されるように、「気長な」タイプの方が「気短な」タイプよりも時間選好率が低いエージェントとして特徴づけられている。


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