経済学101は主に皆様の寄付によって賄われています。温かい支援をお待ちしています

ジョセフ・ギャニオン 「『流動性の罠』なんてない! ~21世紀版金融政策の理解に向けて~」

●Joseph E. Gagnon, “There Is No Liquidity Trap: Understanding 21st Century Monetary Policy”(RealTime Economic Issues Watch, The Peterson Institute for International Economics, July 19, 2013)


現在主要先進諸国では短期名目金利がゼロ%近辺に張り付いている状況だが、そのような状況を受けてブロガーや専門家の口々から「我々は今や『流動性の罠』に陥っており、もはや金融政策を通じては総支出ならびに経済活動を刺激することはできない」との主張が発せられている。「流動性の罠」仮説にも妥当性がないわけではない。しかしながら、「流動性の罠」仮説が妥当性を持つのは、金融政策のオペレーションを短期のリスクフリー(無リスク)債券の売買に狭く限定する場合に限ってのことであり、金融政策をそのように狭く限定して捉える見方を支える経済学的な根拠(理屈)もなければ、歴史的な先例もないのである。金融政策をもっと広く捉える見方に立てば、現在我々は「流動性の罠」からは程遠い状況にあるとともに、「流動性の罠」に陥る可能性を想像することは困難であることが示唆されるのである。

金融政策を定義すると、様々な資産を購入するために貨幣を刷ることとまとめることができよう。金融政策の目的がFF金利(政策短期金利)を引き下げることにあろうと、住宅ローン金利を引き下げることにあろうと、あるいはその他の利回り(金利)を引き下げることにあろうと、この定義は同様に妥当する。一方で、財政政策は、財を購入したり、減税を行ったり、移転支出を増やしたりするために、資産(訳注;国債等)を売却することと定義することができよう(フリードマンによるかの有名な「ヘリコプターマネー」は金融政策と財政政策の組み合わせであると言える)。追加的な需要(訳注;中央銀行による買い入れ等)を通じてその価格を引き上げ得る(言い換えれば、その利回りを引き下げ得る)資産が存在する限り、金融政策は有効であり続け、それゆえ経済は「流動性の罠」に嵌っていないことになる。特定の状況においては財政政策が金融政策の有効な代わりとなったりあるいは金融政策を補う役割を果たす可能性もあるが、短期のリスクフリー金利がゼロ%であったとしても必然的に財政政策が金融政策の代わりとなるわけではない。

中央銀行は常日頃より長期債券や民間銀行への貸出、金、外貨準備などのリスク資産を保有している。株式や不動産を保有している中央銀行も中には存在する。短期名目金利がゼロ%近辺にある状況でさらなる金融緩和に臨む上では、中央銀行はこれまで以上に大きなリスクを負う必要があるが、そのような必要がある(さらなるリスクを負う必要がある)と言ってもあくまでも程度の違いの問題であって質的な違いではない(訳注1)。私の(ピーターソン国際経済研究所での)同僚であるアダム・ポーゼンが力を込めて語っているように、中央銀行は手元にある幅広い政策手段を放棄するべきではなく、インフレを低く抑えつつも安定的な経済成長を実現するために利用可能なあらゆる手段の行使を念頭に置いた戦略を練るべきなのである。

ここ最近の一連の研究によると、中央銀行は長期債券の利回りや住宅ローン金利に対して大きな影響を及ぼし得る能力を持っていることが確認されている(原注1)。そのことからすると、中央銀行による株式や不動産の購入が株価や地価に大きな影響を及ぼし得ることを疑う理由はない。実際、アジア金融危機の最中の1998年に香港金融管理局(Hong Kong Monetary Authority)は香港証券取引所の安定化(株価の安定化)に乗り出し、見事な成功を収めたのである。

一連のマクロ経済モデルによると、中央銀行による長期債券やその他のリスク資産の購入はマクロ経済に対して大きな刺激をもたらし得ることが示唆されている(原注2)。さらには、本ブログの過去のエントリーで論じたように、長期債券をはじめとしたリスク資産の購入に伴って中央銀行が背負うことになる損失のリスクは、リスク資産の購入に伴う全体的な財政上の便益と比べれば小さなものだと考えられる。こういった事情を考え合わせると、短期名目金利がゼロ%近辺であったとしても、マクロ経済に対して刺激をもたらす手段としては財政政策よりも金融政策の方がずっと魅力的であると言えるだろう。

残る唯一の疑問は、どうして主要先進諸国の中央銀行はこれまで自らのパワーの行使にそこまで臆病で、インフレ率が目標値を下回る―アメリカに関しては、インフレ率と雇用が目標を下回る―状況を許してきたのか(原注3)、ということである。


【原注】

(原注1)以下の論文の「appendix table 2」を参照のこと。“Unconventional Monetary Policies—Recent Experience and Prospects [pdf]”

(原注2)例えば、ジャネット・イェレンFRB副議長の最近の講演を参照のこと。

(原注3)イングランド銀行は大きな例外である。ここ数年のイギリスのインフレ率は平均的に見て目標値を上回っている。


【訳注】

(訳注1)中央銀行は元来よりリスク資産を購入しているわけであり、それゆえ「さらなるリスクを負う」=「より」大きなリスクを負う、という意味(程度の違いの問題)であって、「さらなるリスクを負う」=まったくリスクを負っていない状況からリスクを負う状況へと移行する(リスク資産の購入にはじめて乗り出す)、という意味(質的な違い)ではない、ということ。


コメントを残す