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デビッド・ベックワース 「マクロ経済政策に取り付けられたガバナー(調速機)」(2015年6月23日)

●David Beckworth, “The Penske View of Macroeconomic Policy”(Macro Musings Blog, June 23, 2015)


ペンスキー社のトラックを運転するとマクロ経済政策について多くを学べる。ちなみに、私は3年前に運転済みだ。テキサス州からテネシー州へと引っ越すためにペンスキー社のトラックをレンタルしたのだ。私がトラックを運転し、妻は我が家の車を運転して後ろに続いた。出発してすぐに気付いたのだが、トラックのエンジンにはガバナー(調速機)が取り付けられていて最高でも時速65マイルまでしか出せない仕様になっていた。本来の能力を大きく下回る速度で走らざるを得ず、そのおかげで実にストレスが溜まる旅を強いられることになった。特に厄介だったのは丘越え。丘に差し掛かってトラックの速度が落ちるのを防ごうとしてもガバナーがあるおかげで十分に勢いが付かない。やっとのことで丘を越えた後にこれまでの遅れを取り戻そうとしてもそれは無理ときている。時速65マイルが上限でそれより速くは走れないからだ。私のノロノロ運転にイラついている様子の周囲のドライバー達。そのうちの一人が(すぐ後ろで我が家の車を運転していた)我が妻。私よりもトラックをうまく操れると判断したらしく運転を交代することに(私は我が家の車を運転して妻が運転するトラックを追走することに)。その結果はどうだったかというと、確かに妻の方がトラックをうまく操ったと言えるかもしれない。・・・が、それでどれだけの違いが生まれただろうか? ほんの僅かの違いに過ぎない。というのも、妻もまた私と同じ制約に従わねばならなかったからだ。時速65マイルという速度の上限に。結局のところ、当初の予定から大幅に遅れるかたちで最終目的地に到着ということになりましたとさ。

我ら夫婦が体験した以上のエピソード(「我らのペンスキー体験」)と過去7年間(2009年~2015年)にわたるマクロ経済政策の運営実態との間には似たところがたくさんある。アメリカ経済は――ペンスキー社のトラックと同様に――本来の能力を大きく下回ったままの状態に長らく追いやられることになった。それは同時に、「完全雇用」という最終目的地にたどり着くまでには大方の予想よりもずっと長い時間がかかるということを意味している。

丘に差し掛かるのに伴って減速するトラック。それと同じように、大不況(グレート・リセッション)という名の丘に差し掛かるのに伴ってアメリカ経済の景気は減速、その結果として産出量ギャップが生じることに。それに加えて、アメリカ経済の前に立ちはだかった丘は我ら夫婦の前に立ちはだかった丘よりもずっと難物(勾配が急)だった。アメリカ経済は減速するだけにとどまらず、途中でピクリとも動かなくなったかと思うと坂を転げ落ち始めたのだ。幸いにも、ブレーキが利いてアメリカ経済は再び前に歩み出し、どうにかこうにか丘越えを果たした。しかしながら、丘を越えた後にも大きな問題が待ち構えていた。これまでの遅れを取り戻すためにマクロ経済政策を通じて急加速・・・といきたいところだったのだが、そうはならなかったのだ。マクロ経済政策は産出量ギャプを縮小するのに十分なだけ総需要(名目支出)を喚起するには至らなかったのである。

マクロ経済政策(金融政策および財政政策)には――総需要(名目支出)の伸びを完璧にコントロールできるとまではいかなくとも――総需要の伸びに対して重大な影響を及ぼせるだけの力が備わっている。・・・はずだが、丘を越えた後のアメリカ経済では総需要が(それまでの失速を挽回するかのように)一時的に従来よりも速いペースで拡大するようなことはなかった。かような事実は、ペンスキー社のトラックと同じようにマクロ経済政策にも「ガバナー」が取り付けられていた可能性を仄めかしている。

その「ガバナー」とは一体何か? Fedに課せられた2%のインフレ目標がそれだ。それまでの失速を挽回するために金融政策および財政政策を通じて総需要の伸びを一時的に急加速させようとしても2%のインフレ目標という「ガバナー」がそうはさせない。というのも、総需要の伸びを一時的に急加速させようとすればそれに伴ってインフレ率が目標である2%を上回ることになるだろうからだ。

一例として次のようなシナリオを想定してみるとしよう。総需要(名目GDP)を従来のトレンド(趨勢)――CBO(米議会予算局)推計の自然失業率(完全雇用状態)が達成された場合の名目GDPの水準の近く――に再び戻すために2009年第3四半期に入ってFedが果断な金融緩和に乗り出し、その結果として総需要の伸び率が年率換算で7.5%にまで跳ね上がったとしよう。(1980年代半ばから2000年代にかけての)大平穏(グレート・モデレーション)期における総需要の伸び率(年率)の平均は5%近辺だったことを考えると、かなり急速なペースでトレンドへの復帰を目指すかたちになるだろう。過去のデータから割り出された歴史的な関係1に照らすと、総需要の伸び率が年率換算で7.5%にまで一時的に跳ね上がったとしたらそれに伴ってインフレ率も一時的に跳ね上がったことだろう。以下の(右側の)グラフに図示されているように、インフレ率の高騰は2年間は続くことになったろう。

しかしながら、2%のインフレ目標がある(Fedに課されている)限りは上のようにインフレ率が一時的に高騰するようなことはあり得ない。イスラエルの例が実証しているように、危機の後にはおそらくそうなる必要があったにもかかわらず。トラックの比喩を使わせてもらえば、丘越えに伴って減速を余儀なくされた後には平地で一時的に急加速してそれまでの遅れを挽回する必要があるのだ。総需要(名目GDP)の伸びを安定した軌道に乗せたままにするためにはそうする必要があるのだ。

「我らのペンスキー体験」は多くの面々の悩みの種となっている二つの疑問を解くヒントを投げかけてもいる。つい最近もジョージ・セルジン(George Selgin)が問いかけているが、「Fedによる量的緩和プログラムが堅調な景気回復につながらなかったのはなぜか?」というのがまず一つ目の疑問だ。量的緩和プログラムにはそもそもそのような(堅調な景気回復を後押しする)力が欠けていた・・・というわけではなく、2%のインフレ目標という「ガバナー」が邪魔をしたというのがその答えだ。ペンスキー社のトラックでは最高でも時速65マイルまでしか出なかった(時速65マイルが速度の上限であった)ように、2%のインフレ目標という「ガバナー」のおかげで量的緩和プログラムを通じて生み出せる総需要の伸びにも上限が課される格好となっていたのだ。別様に表現すると、量的緩和プログラムはあくまでも一時的な金融緩和に過ぎないとマーケットから見なされたわけである。総需要の伸びを加速させるためには、量的緩和プログラムを通じて市中に注入された資金のいくらかは回収されることなくそのまま放っておかれる(マネタリーベースの拡大の一部は永続的なもの)に違いないとの予想を醸成する必要があったのだ。

誤解のないように付け加えておくと、2%のインフレ目標は量的緩和プログラムを通じて生み出せる総需要の伸びに上限を課すかたちにはなったものの、Fedが量的緩和プログラムを通じて景気の減速を防ぐ障害とはならなかった。Fedは「2%のインフレ目標」を2%のインフレ率を上限値とする政策枠組みと見なした上でインフレ率を1~2%の範囲に収めようと試みているのが実態のようだが、そうだとするとFedによる量的緩和プログラムは総需要の伸びを加速させることにかけては制約を課されてはいても総需要の急落を防ぐ床の役割は果たしたとは言えるだろう。

次に二つ目の疑問に移るとしよう。「もっと拡張的な財政政策が試みられていたとしたらどうなっていただろうか(景気の足取りにはっきりとした違いが生まれていただろうか)?」という疑問がそれだが、この疑問は「私の妻が代わりにトラックを運転したおかげで何か違いが生まれたか?」と問うのに似ている。妻が運転を代わったおかげで確かにいくらか違いは生まれが、それもごく僅かの違いに過ぎなかった。妻もまた「ガバナー」の縛りに服さねばならなかったからだ。それと同じように、財政政策も金融政策同様に(2%のインフレ目標という)「ガバナー」によって縛られている。財政政策を通じて生み出せる総需要の伸びにも同じく上限が課されているのだ。インフレ率が2%を超えない範囲でしか総需要を喚起できないのだ。Fedのお気に入りの物価指数であるPCEデフレーターで測ると、2009年以降のインフレ率は平均すると1.4%。ということは、財政政策を通じて総需要の喚起を試みる(産出量ギャップの縮小を図る)にしても許容されるインフレ率の上昇幅は0.6%(=2%-1.4%)ということになる。総需要の伸びを加速させてそれまでの失速を挽回するためにはインフレ率が2%を超える状態を2年間は続ける必要があるわけだが(上のグラフを参照)、それと比べると格段に見劣りがする2

2009年以降に米国の政策当局者が必要としたのは「新型のガバナー」であったのだ。それまでの失速を挽回するために総需要の伸びを一時的に加速させる邪魔をしない「新型のガバナー」こそが必要とされていたのだ。「新型のガバナー」の候補となる筆頭は名目GDP「水準」目標(NGDP level target)である。名目GDP水準目標を導入するというのはペンスキー社のトラックからガバナーを外して代わりに(車の速度を一定に保つ)クルーズコントロールを取り付けるのに似ている。名目GDP水準目標では総需要(名目GDP)の伸びに目標経路が定められ、その経路から外れるようなことがあれば状況に応じて総需要の伸びを一時的に加速させたり減速させたりして埋め合わせ(目標経路への復帰)を図ることが求められることになる。「金融政策と財政政策とをどう組み合わせるのが最適か?」という疑問に対する答えは色々あり得るだろうが、その答えがどのようなものであろうとも名目GDP水準目標を欠いたままでは困難な前途が待ち構えていることだろう。名目GDP水準目標を導入すること。それこそが未来に向けて何よりも必要とされている改革なのだ。

ガバナーが取り付けられたトラックを運転してアメリカ国内を移動するなんて経験はもう二度としたくない。それと同じように、名目GDP水準目標を欠いたままで深刻な不況に見舞われる3なんて経験はもう二度としたくない・・・でしょ?

  1. 原注;GDPデフレーターの変化率を被説明変数、名目GDP成長率の足元の値およびラグ値を説明変数とする回帰式。 []
  2. 原注;ポール・クルーグマンの指摘が正しくてFedはインフレ率を1~2%の範囲に収めようとしているのだとすれば、財政政策にできることはなお一層限られることになる。許容されるインフレ率の上昇幅は0.6%もないだろうからだ。 []
  3. 原注;名目GDP水準目標を導入すべきである理由は色々あるが、そもそも深刻な不況に見舞われる可能性が最小限に抑えられるというのもそのうちの一つだ。 []

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